Fotbollsindustri, bank & försäkring eller telecom?

Manchester United är en klubb som få andra. Samtidigt som klubben vinner titlar på löpande band tjänar man stora pengar på sin verksamhet. Den stora anledningen till det är att klubben länge har haft intäktsströmmar som är betydligt högre än vad konkurrenterna i ligan har. En konkurrensfördel som både har genererat mycket stora sportsliga framgångar men även något så ovanligt som avkastning till ägarna.

Manchester Uniteds varumärke har länge varit en stor konkurrensfördel. Till vänster, diagram som visar de dåvarande Premier League klubbarnas intäkter från match-day, commercial samt broadcast från säsongen 1995/96. Till höger Manchester Uniteds ekonomiska nyckeltal 1986-2008. Manchester United har under en mycket lång tid pinkat in mycket höga inträdesbarriärer.

Sanningen är dock den att Manchester United inte gör mer än att motsvara förväntningarna givet de pengar som klubben allokerar till spelartruppen. Men att man år in och år ut gör just detta måste å andra sidan ses som en stor styrka. Historien visar flera exempel på klubbar inte har lyckas med sina respektive sportsliga strategier. Dåliga prestationer som har kostat stora pengar.

 saxat från Deloitte Annual Review of Football Finance 2003

Manchester Uniteds budget har under en mycket lång tid varit tillräckligt stor för ge de absolut bästa förutsättningarna att hålla konkurrenterna nedanför sig i tabellen.

Den stora anledningen till att Manchester United, trots vunna titlar, tjänar pengar är således den sportsliga leveransen i kombination med klubbens mycket starka varumärke som genererar högre intäkter än konkurrenterna. Varumärket är laddat med värden som skapats genom alla möjliga händelser i klubbens historia. Det handlar egentligen inte så mycket om en konsekvent och långsiktig marknadsstrategi sedan urminnes tider utan en historia och unika omständigheter samt berättelser som tillsammans skapat de värden som vi idag ser kapitaliseras.

saxat från Deloitte Football Money League 2010.

Nedbrytning av intäkter från de tre källorna bland the Big4, match-day, commercial samt broadcast, avser säsongen 2008/09. Manchester Uniteds starka varumärke lyser igenom.

Vi skulle kunna säga att klubben av idag står på två ben. Ett ben med de intäktsklasser som en "generic toppklubb" (om man nu kan kalla andra toppklubbar för det) genererar samt de risker som man exponeras mot i den sportsliga verksamheten. Klubben kan inte förväntas att allokera mer pengar till spelartruppen än nödvändigt i syfte att bibehålla sin toppstatus.

Det andra benet är exploateringen och kapitaliseringen av varumärket samt produktutveckling med de risker som denna affärsverksamhet för med sig. Till skillnad från många andra företag växer Manchester United i första hand inte genom kapitialkrävande uppköp eller start-ups inom andra produktkategorier. Istället använder man varumärket som en hävstång tillsammans med andra etablerade brands inom respektive marknad. Som många andra klubbar erbjuder man t.ex. försäkringar och finansiella produkter.

Men främst märker vi den relativt nya globala strategin inom telekom växa fram. I Asien, Mellanöstern samt Afrika har klubben tecknat avtal med olika telekomoperatörer. Istället för att teckna ett större sponsoravtal med en global telekomoperatör har man valt att teckna flera mindre avtal på lokal basis. Dessutom går de lokala kontrakten att strömlinjeforma efter de förutsättningarna som råder på respektive marknad. I Hong Kong har man till exempel tillsammans med PCCW ett pilotprojekt där telekomoperatören även distribuerar klubbens TV kanal, MUTV. Under 2009 omsatte det till 67% av klubben ägda MUTV Ltd £6.9 miljoner och gjorde en vinst före finansieringskostnader och skatt på knappt £300,000. Nu hoppas klubben att kunna växa ytterligare på den globala marknaden.

Även inom restaurangnäringen exploaterar klubben sitt varumärke. För ett par år sedan sålde klubben rättigheterna till Manchester United Cafe Bar, en franchiseverksamhet där lokala entreprenörer på den asiatiska marknaden tar affärsrisken och hoppas kunna dra nytta av klubbens varumärke i syfte att skaffa sig konkurrensfördelar.

 Manchester United Cafe i Bankok

En sådan brand leveraging där klubben själv inte intar en operationell roll är inte helt riskfri. Klubbens varumärke är laddat med väldigt många värden som förpliktigar. Det kräver rutiner för kvalitetssäkring för att varje produkt ska leva upp till varumärket. Dåliga produkter, publicitet och rykte riskerar att påverka varumärket negativt.

Faller marknadsstrategin väl ut så kan väldigt mycket aktieägarvärde skapas. Framför allt då kapitalinsatsen är mycket liten (samarbetspartners investerar ju i infrastruktur och verksamhet). Det var sannolikt också inom det område som Glazers såg den stora outnyttjade potentialen när man betalade 19 gånger EBITDA i samband med förvärvet av klubben.

Baskunskapen om Manchester Uniteds affärsmodell ger oss en hjälpande hand på vägen att bestämma bolagets kapitalkostnad. Jag har valt att använda mig av Capital Asset Pricing Model för att beräkna kostnaden för eget kapital. Även om modellens bakomliggande antaganden inte kan nås i praktiken är den enkel och väl praktiserad. För att bedöma avkastningskravet för en alternativ investering behöver vi därför göra vissa antaganden. Ett av dessa är att skatta Beta. 

En basic metod att göra det på är regressionsanalys av ett bolags aktiekurs vs ett aktieindex. Eftersom Manchester United inte är börsnoterat måste vi hur som helst välja ett annat tillvägagångssätt. Ett skulle vara att mäta de börsnoterade klubbarnas beta värde. Men som jag skrev i början av inlägget så är inte Manchester United en klubb som alla andra.

Jag har valt att sätta ihop en portfölj av noterade fotbollsklubbar som befinner sig i toppen av näringskedjan på sin nationella marknad. Därtill har jag identifierat företag verksamma inom entertainment industrin samt bolag med starka varumärken i marknader som associerar sig med fotboll. 

Denna portfölj indikerar en beta på 0.55 för Manchester United. En låg beta är rimlig med tanke på att klubbens affärsmodell är hållbar. Korrigerat med klubbens finansiella risk får vi till slut en beta på 0.95. Detta nyckeltal tar vi med oss till framtida inlägg. 

Tabellen visar estimerad beta för respektive bolag. Eftersom varje bolag har individuella och unika kapitalstrukturer (debt/equity) så räknar jag om till "unleveraged beta". Detta med syfte att lyfta bort den finansiella risken från respektive bolag. Efter att ha räknat ut ett medeltal för portföljen lägger jag på Manchester Uniteds finansiella risk för att återställa beta till "leveraged beta".
Mätperioden var 5 år, 2005-09---2010-09 samt veckoobservationer.

   

"The problem in football is that prudence off the field is seldom rewarded on it"

Aresnal Holdings PLC har släppt sitt bolkslut för säsongen 2009/10. Ett mycket starkt bokslut där de extraordinära intäkterna från utvecklingen och försäljningen av bostäder på Highbury Square har stärkt resultatet. Detta projekt har dock ett slut och hör ju inte till klubbens kärnverksamhet. En bra affär har det däremot varit, trots "the credit crunch".

Intressant inför andra klubbars bokslut är att fotbollsrörelsen minskar sina intäkter från £225 miljoner till 223m. Match-day-revenues är ner från £100 miljoner till 94. Oroväckande nog tappar dock Arsenal nästan 10% på intäkter från retail & commercial, ner från £48 miljoner till 44. Oroande eftersom det betyder att klubben upplever problem med att kapitalisera sitt varumärke. Något som kan visa sig bli en konkurrensnackdel.

I våras kommunicerade Arsenals management att klubben investerar i spelartruppen i form av förnyade kontrakt med befintliga spelare. Erfarenheten visar att det är en framgångsrik strategi då externa rekryteringar för alltid med sig en risk. Till exempel menar Ajax direktör att så lite som 8 procent av klubbens rekryterade spelare har varit lyckosamma. I Arsenals fall ser vi effekterna i böckerna i form av ökade lönekostnader och minskade utgifter för förvärvade kontrakt.

Anskaffningskostnaden för immateriella tillgångarna (player registrations) minimeras och de minskar i bokfört värde. Ifall klubben återigen kan öka sina intäkter i förhållande till dessa investeringar så  kommer kapitalomsättningshastigheten att öka. En ökad kapitalomsättningshastighet är en värdedrivande aktivitet.

Klubben förklarar i bokslutet:

"Although the overall level of player investment fell in 2009/10, this fall was not by reason of financial constraint but rather reflected a lack of opportunity to add real incremental quality to the squad at sensible and sustainable levels of valuation."

Budskpet är med andra ord detsamma som det vi flera gånger har hört Alex Ferguson framföra. Det visar också väldigt tydligt att dessa två klubbar, till skillnad från många andra, kalkylerar sina investeringar i talang i förhållande till det fundamentala värde som spelatruppen förväntas att generera snarare än spekulation i framtida transferpriser på marknaden. Den stora frågan vi bär ställa oss. Kan priserna på extraordinär talang förväntas att sjunka till sådana nivåer att även Arsenal och Manchester United ska hitta värden i denna spelarkategori going forward?

Samtidigt som Arsenals nyckeltal pekar upp kan man ju fråga sig när denna riskaversa strategi till slut klarar av att generera titlar till fansen? De stora vinnarna de senaste åren har istället varit aktieägarna. Och vi får inte glömma bort - snälla pojkar får aldrig kyssa vackra flickor-

Eller som Stefan Szymanski skrev i förra veckans krönika.
"The problem in football is that prudence off the field is seldom rewarded on it"

Arsenals balansräkning är mycket stark och klubben behöver egentligen inte amortera sin skuldsida. Det finns mer utrymme för finansiell risk. Många förväntar sig att klubben kommer att investera så fort skulderna väl är amorterade. Jag är inte alls säker på det. Den nuvarande strategin indikerar att man likväl kan börja dela ut pengar till aktieägarna going forward.
 

Arsenals fans har länge hyllat de fina ekonomsiska resultat som klubben har presenterat. Frågan är om det är så mycket att jubla över. Samtidigt som aktieägarnas förmögenhet mångdubblats har fansen blivit fattigare på framgångar.Baserat på senaste avslutet uppgår shareholdervalue till £690 miljoner. När Arsenal vann Premier League i maj 2004 var klubbens marknadsvärde £100 miljoner.

Anatomy of the cash-cow

I maj 2005 slutförde Malcolm Glazer sitt förvärv av Manchester United. Värderingen på klubben var då mycket som 19 gånger EBITDA. En bra premie för de dåvarande aktieägarna.

Sedan maj 2005 har ungefär £60 miljoner investerats i en utbyggnad samt kontinuerliga förbättringar på Old Trafford där match-day-revenues sedan 2005 har ökat från £69 miljoner till £109 miljoner i samband med senaste bokslutet. 40% av dessa intäkter genereras från 10% av besökarna på arenan (VIP loger & hospitality paket)

saxat från economist.com

Investeringarna i utbyggnaden av Old Trafford var strategiskt viktiga för kunna matcha konkurrenternas nyckeltal vad gäller match-day-revenues.

Parallellt med det har EBITDA fördubblats sedan övertagandet och när Red Football Ltd inom kort släpper sina siffror för q4-2009/10 ligger största fokus på ifall EBITDA för första gången når över £100 miljoner (£91m-2008/09).

Ni undrar säkert varför just det nyckeltalet är mest intressant och inte den snart söndertjatade skuldsättningen? Skuldsättningen bör kunna ses som en funktion av EBITDA och lyckas Red Football Ltd öka sin lönsamhet ännu mer, minskar därmed distress-risken och det är inte omöjligt att vi får se ytterligare en nyemission av obligationer som tillsammans med de £70 miljoner (oanvända kostar de bara pengar på balansräkningen) som Glazers har rätt att plocka ut i utdelning från bolaget, skulle kunna användas till en reducering av familjens egna finansieringskostnader.

saxat från: Bélyácz I, 2001, Investment Theory

Figuren illustrerar den optimala kapitalstrukturen hos ett företag.
Enligt Modigliani & Miller första proposition är företagets värde lika stort oberoende på om det är finansierat genom eget kapital eller genom skulder. Detta gäller under antagandet om avsaknad av skatter och default-kostnader.

Med hjälp av skatteeffekter kan man därför öka företagets värde genom att skuldsätta det. Det kan man göra fram till den punkt (B) där kostnaden för skulden (ränta) till slut överstiger den positiva effekt som skatteskölden ger. Kostnaden för skulden bestäms till stor del på den förväntade risken för konkurs (credit rating).

Under förra veckan spekulerades det i att Glazers mitt under finanskrisen hade köpt 20% av den utestående PIK lånet till ett ett värde av 35% av den utestående skulden. Idag är det nominella värdet på denna facilitet ungefär £230 miljoner. Om ryktena nu stämmer, betyder det att när PIK faciliteten förfaller i augusti 2017 till ett värde av £654 miljoner så betalar Glazers £131 miljoner till sig själva. Resterande del behöver betalas alternativt återfinansieras. Ju snabbare Glazers kan köpa tillbaka PIK skulden, desto billigare kommer man undan eftersom kostnaden för denna kredit är 16.25% i årlig ränta som skulden ökar med.

Bruce D Henderson, grundaren av Boston Consulting Group sade en gång i tiden:

The debt capacity of the cash cow standing alone is always high. The net cash generation provides high interest coverage and debt repayment assurance. Increased market share for the cash cow frequently increases the debt capacity much more than it increases the total assets employed. This makes possible a leveraging of shareholder investment which can be converted either into higher return on net assets or into lower prices in order to buy more market share. Or, the leverage can be converted into increased cash generated for use of other businesses.

Tittar vi på Red Football Ltd interest coverage ratio så har den utvecklats positivt enligt nedan:

Vi ser hur klubbens förmåga att serva skulderna förbättras i takt med att EBITDA ökar. Med tanke på att det krävs vissa återinvesteringar för att bibehålla marknadsandelen skulle EBITA dividerat med räntekostnader kunna vara ett mer relevant nyckeltal. Det visar dock de historiskt bokförda avskrivningarna på bolagets tillgångar som nödvändigtvis inte behöver överensstämma med faktisk CAPEX. Det säger även relativt lite om framtida investeringsbehov. Notera att avskrivningar för goodwill inte räknas med här eftersom denna tillgång inte är relevant för klubbens drift och och produktion av lönsamhet och kassaflöden.
Notera att CAPEX för spelare var positiv under 2009 pga försäljningen av Christiano Ronaldo. Det får dock snarare ses som en extraordinär händelse än norm.
Det periodiserade resultatet för "player trading" ingår INTE i EBITDA eller EBITA.

Klubbens förmåga att kunna fortsätta leverera en hög EBITDA hänger ihop med dess förmåga att bibehålla sin position som en av världens mest framgångsrika fotbollsklubbar. Den ökade polariseringen samt UEFA Financial Fair Play som begränsar konkurrenternas möjligheter att köpa till sig marknadsandelar talar för att EBITDA kan fortsätta att öka och med det så även skulderna.

BCG matrisen utifrån ett ligaperspektiv där ManU är en del av ligan. Klubben har en hög marknadsandel och numera en relativt låg "egen lokal tillväxt". I emissionsprospektet för obligationerna menar klubben att man nått taket vad gäller tillväxten i segmentet match-day. I skuggan av lågkonjunkturen förväntas intäkterna från premium-platserna samt hospitality att minska med upp till 10%.

Manchester Uniteds tillväxt framgent förväntas därför främst komma genom ligans globala expansion i form av ökade intäkter från internationella sändningsrättigheter samt marknadsintäkter från nya globala samarbetspartners. De stora investeringar som Manchester City gör för att öka sin marknadsandel är samtidigt investeringar i ligans tävlingsbalans och attraktionskraft. Så länge ManU kan hålla sig kvar i den absoluta toppen så kan klubben, tack vare sitt starka varumärke, "friåka" på ligans ökade internationella profil utan att själva behöva göra större investeringar i extraordinär talang.

Till skillnad från Tampa Bay Buccaneers behöver Manchester United prestera förhållandevis väl. Fansen ska däremot troligtvis inte förvänta sig samma fantastiska utdelning på titlar som man har upplevt under de senaste åren. Klubben drivs i en profit-maximerande regim där EBITDA dominerar tabellplaceringen.

Ökade investeringar (CAPEX) kan förväntas att komma först när kostnaden för sportslig motgång överstiger investeringskostnaden. Ett rimligt antagande är att CAPEX i första hand görs med syfte att försvara sin sportsliga position i ligan och växa hand i hand med produkten Premier League för att globalt dra nytta av sitt starka varumärke.

Det är även i händelse av signifikant högre kostnader för sportslig framgång som det kan bli mer intressant för Glazers att göra en exit och sälja klubben. En osäkerhetsfaktor är även Alex Fergusons idag okända tid kvar som manager.

The value of the cash cow's market share is almost always higher than the value of any competitor's market share, point for point. This is because the higher market share can and should produce a lower cost than competitors' on equivalent investment. If it is properly leveraged to equate risk with higher cost competitors, the cash cow can be a very high generator of cash and profit on the net investment. Yet the decision to invest or disinvest in a cash cow's market share depends upon the alternate opportunities for investment in other parts of the corporate portfolio.

The value of a cash cow is determined by the rate of return on alternate corporate portfolio investments which must be used as the basic discount rate on the cash cow's output. Do you wish to buy or sell market share for your cash cow? If you buy share, where will the money come from? If you sell, where will the money be reinvested that you receive?

Lite kring dessa frågor hade jag tänkt försöka diskutera när bokslutet för den senaste säsongen väl är presenterat och vi får ytterligare facit på hur väl klubben fortsätter att kapitalisera sitt varumärke.

Klubbfotboll i Europa - Long may it reign!

2009 var ett tufft år för många klubbar runt om i fotbollseuropa. I NFL kunde franchisetagarna däremot se sina verksamheter fortsätta göra stora ekonomiska vinster. Enligt Forbes visade ligans 32 lag en ackumulerad rörelsevinst på dryga miljarden US dollar. Rent ekonomiskt är verksamheterna och dess ägare alltid vinnare. Men hur mycket får egentligen konsumenterna tillbaka?

Den sjunde högst värderade verksamheten Philadelphia Eagles har aldrig vunnit SuperBowl. Det har inte heller den femte mest lönsamma Cincinatti Bengals gjort och det det idag mediokra men mycket lönsamma Tampa Bay Buccaneers levererar duktiga kassaflöden till Malcolm Glazer och hans familj utan att de behöver återinvestera och därmed satsa på att utveckla laget.

Jag har ännu inte bestämt mig vilket som är värst, att klubbägarna kommer undan med det eller att denna kartell hyllas som en god modell? Det må så vara att NFL inte i samma utsträckning som i Europa består av dynastier men sanningen om den amerikanska ligans jämnhet är kraftigt överdriven. Vi behöver inte titta längre bort än på den stora spridningen i de av spelbolagen satta oddsen för att konstatera att konkurrensen i ligan rent ut sagt fungerar mycket dåligt. Något som även de höga rörelsemarginalerna vittnar om.

Vi får inte heller glömma bort att antalet matcher per säsong är betydligt färre samt att SuperBowl är en utslagsturnering där slumpen och tillfälligheter spelar en större roll än i de raka serierna i Europa. Och faktumet att SuperBowl sedan 1970 har upplevt 23 olika vinnare behöver inte heller bero på lagens förträfflighet utan snarare på motståndarnas ovilja att investera. Så det vi ser är en marknadsuppdelning i bästa monopolanda.

En brutal överföring av värde från spelare samt konsumenter till lagens ägare. Jag erkänner, på den fronten har USA lyckats bäst. Men är det verkligen någonting för oss som inte är klubbägare för någon av de i den stängda ligan köpta verksamheterna att strävda efter? Bristen på substitut tvingar oss att konsumera produkten och jag ska inte säga att den är dålig. Den fungerar trots allt väl i USA, men den kunde ha varit så mycket bättre!

I fotbollseuropa har vi sett en större polarisering. Men är det verkligen ett problem? Den spanska ligan har egentligen aldrig haft en jämn tävlingsbalans men trots det så vann Atletico Madrid UEFA Europa League efter en fantastisk final mot Fulham och den inhemska El Clasico blir för varje år bara än mer hysteriskt haussat.

"Both in terms of television ratings, and attendance at stadiums, we are at the top historically. This confirms what sports economists have long argued: few sports fans want equality. Most of them support big clubs and are happier when Barca or Real trash Almeria than when Almeria pulls an upset. Even fans of small clubs enjoy imbalance. They relish the David vs Goliath encounters. Much of the point supporting Almeria, or Sevilla, cames from resenting the Big Two. Spain is discovering that, in sport at least, inequality works."

Och tack vare att det enorma utbudet av talang ständigt drivs uppåt i näringskedjan så får vi uppleva de absolut bästa spelarna mäta sina krafter med varandra i Champions League. Ett mästerskap för vilket intresset runt om i världen bara växer och som numera drar fler tv tittare än SuperBowl. Och det bästa av allt, tack vare denna utveckling kan fotbollspelarna hos fler och fler av ligorna i Europa numera utöva sitt yrke på heltid. Bara det genererar en ökad produktion av talang och en fantastisk kvalitetshöjning.

Man kan ha åsikter om att Premier League endast har haft fyra olika mästare sedan 1992 då ligan startade. Vi får dock inte glömma bort att det i varje land och varje säsong finns betydligt fler vinnare än vad NFL och de andra major ligorna i Nordamerika tillsammans mäktar med att producera.

För faktumet är att vi ser klubbar som i de sista omgångarna vinner en plats i någon av Europacuperna. Vi ser fans som jublande undviker att se sina lag råka ut för nedflyttning. Och ej och förglömma, alla de nya mästare som vinner sin serie och flyttas upp till någon av divisionerna högre upp.

Det mina vänner, det är konkurrens. Klubbarnas ständiga strävan att med alla till buds stående medel bli bättre pressar vinstmarginalerna och de klubbar som upplever sportslig framgång gör det i första hand tack vare att man är bäst, inte minst dålig.

8:e maj 2010 - Champions! lycka och vild glädje bland Leedsfansen som firar den erövrade platsen till the Championship. Resan tillbaka till den högsta divisionen fortsätter.

"football socialism" is hurting Bucs!‏

I en krönika i the Guardian beskriver David Conn noggrant Glazers NFL franchise Tampa Bay Buccaneers sportsliga motgångar. Väl noterat men en sådan affärsmodell kan inte appliceras på Manchester United. Jag dammar av en gammal text som jag skrev i mars månad som förklarar mekanismen bakom denna mediokerhet.

Tampa Bay Buccaneers vann Super Bowl så sent som 2003. Sedan dess har lagets prestationer sakteliga försämrats och den senaste säsongen slutade man långt ner i ligan med mediokra 3-13.

Det surras om att kräftgången och de uteblivna förvärven beror på Manchester United.

Is ManU debt hurting Bucs?

Men vi vet ju Manchester United är självfinansierande och inte drar resurser från Glazers övriga verksamheter. Däremot tvingar "football capitalism" den engelska klubben att leverera sportsliga toppresultat. Gränsen finns vid fjärdeplatsen i Premier League och det krävs därför en produkt i absolut världsklass för att försvara sin marknadsandel och höga lönsamhet. För sanningen är att de giriga bröderna Glazers affärsmodell och enda möjlighet att tjäna pengar är att sälja vara som håller en hög kvalitet.

Deras NFL franchise ställs däremot inte inför samma krav. I en stängd liga ges klubbar som levererar undermålig kvalitet inte alls samma incitament till att investera i talang för att snabbt förbättra sin prestation.

I avsaknad av bestraffning för mediokerhet kan därför konsumenten förvänta sig en längre transportsträcka i "menlöshet". Dessutom ges ytterligare incitament till dåliga prestationer genom den årliga "draften". Lägg därtill att The Bucs har monopol på produkten NFL i sin region där inga konkurrerande verksamheter direkt kan ge sig in på marknaden.

Enligt Forbes hör Bucs till de mer lönsamma NFL franchise verksamheterna i ligan. Glazers mjölkar kassakon efter victorian i Super Bowl och behöver inte börja göra investeringar förrän tecken på en större efterfrågeminskning och marginalpress slår till. Man är till en stor del försäkrad genom ligans kraftfulla "revenue-sharing-program" och kan på så sätt friåka ligans varumärke även när man själv inte levererar. Så Tampa Bay är för tillfället mediokra och man kommer undan med det! Man gör det eftersom systemet tillåter dem att vara dåliga.

Victor Matheson på The Sports Economist publicerade ganska nyligen en kommentar om hur Pittsburgh Pirates utnyttjar revenue sharing systemet och tack vare att man är ett av MLB:s sämsta lag kan maximera sin profit.

Och inte är det heller förvånande att Tampa Bay Buccaneers utnyttjar den nyligen startade säsongens avsaknad av lönetak och lönegolv till sin fördel. Ett beteende som den osynliga handen sedan tidigare har flaggat för att en och annan franchise skulle göra.

På PlayTheGame mässan för ett år sedan hyllade UEFA:s William Gaillard "football socialism"; "It´s profitable, it´s stable...". Gräset är dock inte grönare på andra sidan, i alla fall inte för konsumenten.

En sprucken bubbla

Om inga större förändringar har skett sedan förra säsongen så ger en plats i UEFA Europa League en grundplåt på €600k. Till det tillkommer matchpremier på totalt €300 för sex gruppspelsmatcher. Utöver det distribueras prestationsbaserade premier samt marknadspoolspremier som är baserade på storleken från de av UEFA centralt sålda sändningsrättigheterna hos klubbarnas respektive hemland.

För en random dansk klubb borde det förväntade centrala premierna i denna turnering landa på runt €1.5 miljoner (sek 14m). Vidare tillkommer intäkter från matchdagen samt förmodligen en del intäkter från försäljning av reklam samt premier från sponsorer.

I det första mötet av play off omgången vann Bröndby med 2-0 på bortaplan mot portugisiska Sporting. Danskarna skaffade sig därmed ett utomordentligt utgångsläge inför returen. Något som ganska snabbt prisades in i klubbens aktiepris där kursen, under de fem handelsdagarna fram till returen, trissades upp med 13%. Under denna period släpptes ingen ny finansiell information från bolaget.

När returen på Bröndby Stadion startade hade en mycket hög sannolikhet till avancemang prisats in i värdet på klubben. Bröndby fick stryk med 3-0 och dagen efter slaktades aktien på marknaden. På två dagar minskade klubbens börsvärde med cirka DKK 23 miljoner (sek30 milj).

Man kan naturligtvis fundera huruvida marknaden skulle reagera ifall Bröndby nu hade kvalificerat sig till Europa League. Det är inte helt otroligt att de kollektiva förväntningarna, mitt i glädjeruset, hade spekulet upp priset ytterligare. Bara för att efter en tid komma fram till att intäkterna från turneringen ätits upp i the arms race mot FC Köpenhamn.

Vem vet, kanske Sportings seger sparade en och annan krona åt aktiespekulerande Bröndby fans. Nu såg vi istället en relativ snabb korrigering där de investerare som tog en lång position i aktien under matchdagen upplevde en extra tung dag morgonen därpå.

saxat från di.se

Under fem handeldagar trissades Bröndbys börsvärde upp till dkk 157 miljoner. Efter sortin i kvalet till gruppspelet i Europa League korrigerades marknadsvärdet ner till 134miljoner.

Slutet för diversifiering bland klubbarna?‏

Under många år har vi hört om fotbollsklubbars strävan att diversifiera sin portfölj av intäkter och göra det utanför den egna kärnverksamheten. Argumenten för det är att man då inte är lika exponerad mot de sportsliga resultaten. Sämre sportsliga resultat innebär som bekant lägre intäkter. Genom att driva andra verksamheter så skulle dessa förväntas att leverera kassaflöden som ger klubbarna bättre möjligheter att parera de sportsliga motgångarna.

Problemen är att klubbarna exponerar sig mer mot konjunktursvängningar samt affärsriskerna i de nya verksamheterna. När man som i Ålborgs fall lyckas tajma in både en lågkonja och motgångar på planen så pressas man av negativa kassaflöden från flera olika fronter.

saxat från di.se

Aktieägarna i Ålborg har haft en tung resa efter att klubben under hösten 2008 kvalificerade sig till Champions League. Supportrarna likaså.

I AIKs halvårsrapport får vi veta om att klubben till slut gett upp driften på det olönsamma dotterbolaget AIK Fotboll Restaurang AB (Restaurang Råsunda). Jag vågar gissa att The Terrace är nästa verksamhet som samma väg får vandra. Det betyder att det i framtiden blir enklare för klubben att kanalisera resurser till sin kärnverksamhet då man slipper två blödande verksamheter som fram till idag har varit en belastning för kassaflödet.

Man är dock inte ensam om dessa problem. Under 2006 köpte Parken Sport & Entertainment (PS&E) den danska gymkedjan Fitness.dk för DKK 300 miljoner. PS&E fick här betala en premie till säljaren som kapitaliserade de förväntade framtida vinsterna i en gymkedja som då var den största i Danmark. Skillnaden mellan fidness.dk:s bokförda tillgångar och priset för att förvärva dessa plus andra identifierade immateriella tillgångar däribland kundrelationer (befintliga medlemskap) värderades till DKK 367 miljoner och aktiverades på PS&E:s balansräkning som goodwill. (Vill ni läsa mer om goodwill så har Aswath Damodaran beskrivit det bra under länken).

Fitness.dk har dock inte utvecklats som förväntat. Även om det fanns en stor marknadspotential så är hälsovårdsindustrin en marknad med förhållandevis låga inträdesbarriärer. Dessutom är den inte överdrivet kapitalintensiv, lokaler kan hyras och utrustning kan leasas. 2009 gjorde så PS&E en större nedskrivning på DKK 160 miljoner av goodwill-posten vilket innebär att man inte ser lika ljust på framtida tillväxt och lönsamhet som man gjorde den dagen när man köpte fitness.dk. Förvärvet och utvecklingen i Fitness.dk var en av anledningarna till att aktieägarna under våren 2010 fick skjuta till DKK 500 miljoner i en nyemission i PS&E.

saxat från http://www.idan.dk/

Vi ser att efter PS&S:s förvärv av Fitness.dk så har Fitness World slagit sig in på den danska häsovårdsmarknaden och har upplevt en fantastisk utveckling vilket har tagit en betydande del av industrins vinster som PS&E förväntade sig att fitness.dk skulle lägga vantarna på. Inte nog med det, 4/9-2010 slog Fresh Fitness, ett lågpriskoncept, upp portarna vilket kommer att öka konkurrensen om vinsterna på hälsovårdsmarknaden än mer. Det står tydligt att vinnarna i affären är säljarna av Fitness.dk samt juristerna och tjänstemännen hos de institut som strukturerade och mäklade affären.

Men faktum är att fotbollsklubbar inte heller är ensamma. Företagens tjänstemän tenderar generellt att övervärdera synergieffekterna och överskatta sin förmåga att integrera värdeskapande aktiviteter samt "knowledge spill-over" mellan verksamheterna i den egna portföljen.

Michael Porter och hans team gjorde för många år sedan en undersökning där man analyserade 33 ledande amerikanska företag och deras 3788 företagsförvärv, start-up:s och joint ventures under perioden 1950 till1986. I mer än hälften av fallen avvecklades till slut investeringarna eftersom de istället för att skapa aktieägarvärde urholkade det. På 1960 talet, ett årtionde då många stora företagsförvärv gjordes, övergavs så mycket som 74% av dessa. Porters slutsatser har fått stöd av i andra undersökningar bland annat en av Dennis Mueller, och en annan av Frederic Scherer och David Ravenscraft.

Det är inte enbart rent kommersiella verksamheter som förvärvas i fotbollseuropa. Under 1998 genomförde Ajax en nyemission där man reste €58 miljoner i syfte att stärka sin konkurrenskraft på den europeiska fotbollskartan. En del av pengarna användes till att köpa majoritetsposter i klubbarna GBAntwerp, Ajax Cape Town samt ghananska Ashanti i syfte att förbättra produktionen av talang. Satsningen har dock inte burit fruktoch när Ajax under 2003 avyttrade GBAntwerp samt Ashanti hade man förlorat €15.9 miljoner på kalaset. Ajax Cape Town, den minst blödande verksamheten, hade då orsakat en förlust på €3.9 miljoner.

Så vad ska klubbarna i ligorna nedanför 10:e plas på Europarankingen göra med de förhållandevis extremt stora intäkter som man då och då erhåller från Champions League eller extraordinära spelarförsäljningar som ibland sker?

Det beror naturligtvis på hur klubbens befintliga infrastruktur är utvecklad. Är det så att man där är fullinvesterad så borde rimligtvis de klubbar som drivs i aktiebolagsform dela ut en del av pengarna till sina aktieägare som därmed själva kan avgöra huruvida de vill investera i andra industrier eller ej. Att hålla sina aktieägare nöjda underlättar samtidigt att få dem att åter investera den dagen det blir aktuellt igen.

Klubbar som drivs i föreningsform bör fundera över sina stadgar och tänka över huruvida man kan bidra tillbaka till sin community. Man bör rimligtvis hamna i betydligt bättre dager när man själv behöver hjälp den dagen infaller.

Porter nämner ett framgångsrikt företag som trots allt vuxit genom en hel del företagsförvärv, Marriott. Kedjan började i restaurangbranschen i Washington DC och växte sig vidare genom flygplats-catering till turismindustrin. Men trots att Marriott varit framgångsrika i sina strategier så ska vi komma ihåg att 38% av de förvärvade verksamheterna har givits upp under årens lopp. De största problemen har visat sig vara kryssningsverksamheten som snarare visade sig vara en entertainment industri och resebyråverksamheten där man de facto sålde konkurrerande produkter till de egna hotellen.

38% i övergivna investeringar är trots allt ganska mycket och frågan är om fotbollsklubbar som redan lever i en mycket hårt konkurrensutsatt industri har råd med en sådan felmarginal. Och tittar vi på hur en av världens mest lönsamma klubbar, Manchester United, tjänar sina pengar så är det inte genom företagsförvärv utan att hela tiden utveckla och lägga all energi på sin kärnverksamhet. För även om Manchester United tillsammans med BSkyB och ITV har startat MUTV som är ett joint-venture så är denna verksamhet starkt kopplad till den kommersiella exploateringen av klubbens varumärke. 2007 ökade Manchester United sin ägarandel från 1/3 till en aktiemajoritet genom att för £3.3 miljoner köpa ut ITV:s tredjedel och kontrollerar nu 2/3 av MUTV.

Jim Collins menar att företagsledare som skapat en framgångsrik modell ofta faller för frestelsen där framgångssagan förväntas fortsätta på ett än bättre sätt genom nya möjligheter och verksamheter. Motiven kan vara upplevda hot från konkurrenter eller att man finner de nya verksamheterna mer spännande. Kanske är det så enkelt att man rent utav är uttråkad. Mer energi och resurser läggs ner på de nya verksamhetsområdena och man kämpar inte längre lika helhjärtat med sin ursprungliga affärsmodell som var den som gjorde företaget framgångsrikt. När väl de nya verksamheterna inte visar sig motsvara förväntningarna så börjar man återigen att ge mer uppmärksamhet till sin ursprungliga affär. Dessvärre har den under tiden allt som oftast förlorat momentum.

Men på frågan om det är slutdiversifierat bland fotbollsklubbarna får vi nog säga att det mest sannolikt inte är det. Vi ser fortfarande företagsförvärv som ett vanligt inslag hos växande företag. Och vi kommer med största sannolikhet fortsätta att höra management hos fotbollsklubbar att prata sig varma om nya verksamhetsområden och fantastiska möjligheter. Erfarenheten säger oss att vi ska ta de storslagna planerna med en stor näve salt.